自Kindle退出中国市场三年后，被称作“中国版Kindle”的文石信息如今站在了资本市场门口。

2026年9月23日，文石信息第二次向港交所主板递交上市申请。今年1月，该公司首次向港交所提交IPO申请，因六个月内未完成上市流程，于7月失效。

文石信息难以叩开资本市场大门，并非业绩不佳。2023年至2025年，文石信息营收分别为8.04亿元、10.18亿元和11.28亿元；净利润分别为1.24亿元、1.21亿元和1.31亿元，营收稳步攀升，并持续保持盈利。

资本市场的担忧在于，电子墨水屏设备一直局限于小众市场，且在手机、平板等设备挤压下，市场空间出现收窄迹象。若不能描绘出更稳健的增长曲线，即便成功登陆资本市场，文石信息或许也难以赢得投资者信任。

墨水屏市场收缩，文石核心硬件收入下滑

虽然诞生近二十年来，电子墨水屏迟迟未能成为比肩智能手机的大单品，但由于切中部分用户刚需，该市场一直相对稳定。

不过近年来，随着消费电子大盘走弱、类纸液晶产品成熟，电子墨水屏市场开始下滑。洛图科技披露的数据显示，2026年上半年，中国电子纸平板市场全渠道销量为64.6万台，同比下降22.1%。预计今年全渠道销量约155万台，同比下降12.8%。

图源：洛图科技

其中，办公本、学习本线上全渠道销量分别为12.6万台和3万台，分别同比下跌30.5%、84.6%，极大拖累大盘；阅读器线上全渠道销量为38万台，同比增长22.3%。

结合市场数据不难发现，目前中国电子纸平板市场中，办公本和学习本承压，阅读器保持增长，呈现明显品类分化。

上述市场趋势变化给文石信息带来巨大冲击。为博取更高溢价，近年来文石信息经营重心已转移至生产力平板，阅读器营收占比一路走低。

图源：文石信息招股书

招股书显示，2025年以及2026年上半年，文石信息生产力平板业务营收占比分别为61.3%和66.9%，高速阅读器业务收入占比则从33.8%降至18.2%。

图源：文石信息招股书

办公本、学习本市场规模缩水背景下，文石信息生产力平板销量虽稳步攀升，却付出单价下滑代价。2026年上半年，文石信息生产力平板销量为20.53万台，同比增长69.28%；平均售价为1869元，同比下跌22.06%。

另一方面，与中国阅读器线上销量增长相悖，文石信息高速阅读器业务“量价齐跌”。2026年上半年，文石信息高速阅读器销量为11.66万台，同比下跌42.76%；平均售价为895元，同比下降17.66%。

若仅统计生产力平板和高速阅读器业绩，2026年上半年，文石信息核心硬件产品收入为4.88亿元，较上年同期的5.12亿元减少2398.2万元，同比下降4.7%。

2026年上半年，文石信息营收之所以能实现7.4%正增长，主要得益于转售第三方制造芯片带来的5574.5万元收入，占当期总收入9.7%。由于转售原材料业务不可持续，未来文石信息需直面业绩缩水挑战。

销售费用高企，库存攀升挤压现金流

除核心硬件产品业绩下滑问题外，文石信息经营性现金流还处于持续失血状态。

图源：文石信息招股书

由于电子墨水屏相对小众，为说服消费者买单，文石信息在市场端投入海量资源。招股书显示，2023年至2025年以及2026年上半年，文石信息销售及分销开支分别为7317.4万元、1.44亿元、1.57亿元以及8291万元，费用率从9.1%上涨至14.5%。

其中，广告及宣传开支是主要支出项，在销售及分销开支中占比从23.7%增长至44.8%。2026年上半年日均广告费为20.53万元。

不过如上文所述，随着中国电子纸平板市场缩水，文石信息在营销端的巨额投入已难以高效换取核心业务增长。由于费用投入与收入增长之间落差正在扩大，2026年上半年，文石信息净利润同比下降23.96%。

与此同时，文石信息的备货规模显著扩大。招股书显示，2023年至2026年上半年，文石信息存货从2.42亿元增至7.49亿元；周转天数由153天拉长到313天。

针对存货增长原因，文石信息解释称，“因为我们预计未来销量增长并建立关键组件的战略储备，从而减轻价格波动的影响及长交货期相关的风险，包括全球贸易摩擦及潜在供应链不确定性产生的风险。”

内存涨价时代，提前囤积库存确实有助于提高文石信息抗压能力，但若不能顺利出货，也可能带来巨大减值风险。

图源：文石信息招股书

事实上，由于销售与备货持续占用资金，经营回报未同步改善，文石信息资金周转压力已开始加重。2025年以及2026年上半年，文石信息经营活动产生的现金流量净额分别为-7098.7万元和-1.99亿元。

截至2026年6月底，文石信息现金及现金等价物1.18亿元，而一年内到期的计息银行贷款3.29亿元，账面差额达2.11亿元。叠加上半年经营现金净流出1.99亿元，公司对后续回款及融资的依赖有所增加。

然而颇为反常的是，虽然公司资金面临缺口，文石信息却连年进行大手笔分红。2023年至2025年，文石信息宣派股息分别为1000万元、9000万元、1亿元，累计宣派2亿元，占同期总净利润的53.2%。在经营现金流承压背景下，分红安排与业务资金需求之间如何平衡，值得关注。

研发费用率仅6%，AI难以成为第二曲线

鉴于中国电子纸平板市场空间有限并已开始缩水，文石信息正致力于通过软件服务打开增长空间。

图源：文石

招股书显示，截至2026年中，文石信息硬件产品搭载的BOOX OS月活超120万；笔记软件StarNote累计下载量约为200万次。文石信息正围绕BOOX OS和StarNote布局AI功能，尝试将已有用户基础转化为持续付费收入。

事实上，结合行业调研数据来看，文石信息瞄准的软件服务确实有广阔发展空间。弗若斯特沙利文披露的数据显示，2025年至2030年，知识专注型生产力工具的渗透率将从51.8%增长至68.0%。

图源：文石信息招股书

随着AI及云服务需求增长，逐渐嵌入AI功能和云服务的知识专注型生产力工具市场预计将大幅扩张。预计2026年至2030年，相关市场规模将从444亿元增至804亿元，复合年增长率为16.0%。

问题在于，文石信息研发投入力度极为有限。招股书显示，2023年至2025年以及2026年上半年，文石信息研发开支分别为3773.7万元、5572.9万元、6444.1万元、3362.1万元，费用率分别为4.7%、5.5%、5.7%以及5.9%，与销售及分销开支形成鲜明反差。

对比而言，同为电子墨水屏玩家，且同样押注AI技术，科大讯飞研发投入力度明显更大。2026年上半年，科大讯飞研发费用为25.35亿元，同比增长22.59%，研发费用率为21.81%，无论是绝对值还是费用率，都高于文石信息。

AI功能正成为电子纸产品竞争的新变量，但增加功能与建立付费业务之间，仍有不小距离。对文石信息而言，研发投入考验不仅体现在预算规模，更在于能否围绕阅读、批注和笔记等核心场景，营造值得用户持续付费的体验。

若AI只能帮助硬件促销，其回报仍受制于设备销量。只有形成稳定付费需求，软件服务才可能逐步承担新的增长任务。

过去，文石信息抓住了一个明确的市场缝隙，为愿意摆脱手机和平板干扰的用户，提供更专注的阅读与书写工具。如今，中国电子纸平板市场收缩，核心硬件收入下滑，其需要为下一阶段增长找到更有说服力的依据。

AI为文石信息提供了从设备销售走向持续服务的可能，也意味着研发、云服务和产品维护需要持续投入。用户购买一台强调专注的设备，是否还愿意为其中的AI服务反复付费，将决定这条路能走多远。

因此，第二次递表背后更值得关注的是，文石信息能否改变增长所依赖的条件，让硬件销售减少对营销和备货的依赖，让软件收入逐步覆盖持续服务的成本。这些变化，才是支撑其在小众市场之外争取更大估值空间的关键。

本文来自微信公众号“识礁Farsight”，作者：识礁团队，36氪经授权发布。